Выбрать страницу

Ноябрь 2016

Консультационный документ: предлагаемые улучшения для Биржевого комитета по принятию решений и государственных структур по регулированию листинга

Комментарий юристов компании Charltons

Мы ссылаемся на консультационный документ (“Joint Consultation Paper: Proposed Enhancements to the Stock Exchange of Hong Kong Limited’s Decision-making and Governance Structure for Listing Regulation”), опубликованный Гонконгской фондовой биржей (Биржей) и Комиссией по ценным бумагам и фьючерсам (SFC) (Консультационный документ).

В своём комментарии к Консультационному документу мы используем термины, определённые в Консультационном документе, если не указано иное. Мы приветствуем и высоко ценим усилия регуляторов поддержанию существующей системы нормативного регулирования, а также постоянную работу над улучшением качества и эффективности гонконгского рынка. Существуют различные точки зрения относительно действий, направленных на достижение поставленных целей, но каков бы не был исход обсуждения, рынок безусловно выиграет от дебатов.

Мы согласны, что основной задачей Биржи и SFC является обеспечение качества компаний, размещенных на Бирже, и эффективности процесса отбора кандидатов на листинг, но мы не считаем, что изменения, предложенные в Консультационном документе, (Предложенные Изменения) позволят улучшить качество компаний, размещенных на Бирже, или эффективность процесса отбора кандидатов на листинг и считаем, что данные цели могут быть достигнуты без смены текущего процесса принятия решений и структуры управления. В частности, мы обеспокоены тем, что Предложенные Изменения значительно увеличат полномочия SFC в ракурсе отклонения кандидатов на листинг и определения политики Биржи, а также и устранит жизненно-важную систему сдержек и противовесов, которая является частью нынешнего режима.

Увеличение полномочий SFC в отношении кандидатов на листинг и в отношении уже выставленных на Бирже эмитентов противоречит как роли Биржи в качестве первостепенного регулятора, так и функции SFC как независимого регулирующего органа. Кроме того, мы не видим, каким образом Предложенные Изменения будут способствовать улучшению и непрерывному развитию рынка в соответствии с рыночным спросом.

Мы не считаем, что Консультативный документ надлежащим образом устанавливает необходимые изменения. В настоящее время трехуровневый режим регулирования работает вот уже 20 лет, и за это время рынок добился значительных успехов. Биржа неизменно входит в первую пятерку IPO рынков по привлечению денежных средств и в 2015 году заняла первое место по IPO. Этот успех не был бы достигнут, если бы не меры по защите инвесторов, когда Гонконг занял первое место в рейтинге защиты миноритарных инвесторов по версии Всемирного банка в 2016 году1. Способность к адаптации благодаря существующему режиму позволило выстоять финансовые кризисы 1997 и 2008 года.

Ниже мы приведём свои комментарии в соответствии с заголовками Консультационного документа.

  1. Развитие нормативно-правовой базы

    По нашему мнению цели, сформулированные в Консультационном документе, по разработке политики достижимы и при нынешнем режиме.

    Одной из целей является «достижение более тесного сотрудничества между SFC и Биржей в вопросах разработки политики»2. При нынешнем режиме одобрение SFC является предварительным условием для последующих действий: (i) при внесении изменений в Правила листинга3; (ii) при любом упрощении или модификации Правил листинга, которое будет иметь общие последствия4; и (iii) при любых решениях касательно политики, которые будут иметь обязательную силу или общее применение5. Более того, SFC и Биржа подписали Memorandum of Understanding Governing Listing Matters (MOU), который предусматривает сотрудничество Биржи и SFC в отношении политики. Согласно MOU обязательства Биржи включают в себя информирование SFC по всем новым, потенциально спорным и деликатным вопросам, а также в отношении рассмотрения и реализации политики; SFC и Биржа проводят ежемесячные совещания по вопросам листинга, политики и другим вопросам.6 MOU также предусматривает заседания на высшем уровне для рассмотрения системных и политических вопросов, связанных с листингом.7 На данный момент существуют все необходимые положения и форумы в рамках тесного сотрудничества SFC и Биржи для обмена информацией по формированию политики, и поэтому какие-либо изменения в структуре управления Биржи не требуются.

    Второй целью, поставленной в Консультационном документе, является обязательство SFC вносить «непосредственный вклад на ранних этапах разработки положений политики и регулирования листинга.»8 При нынешнем режиме SFC может вмешаться и выразить возражения против заявки на листинг в течение 10 рабочих дней после его представления в силу своих полномочий по ценным бумагам и фьючерсам (Stock Market) и Правил листинга (Stock Market Listing Rules). Таким образом, SFC уже имеет право вмешаться в самом начале процесса рассмотрения заявки на листинг. SFC также получает заявки на листинг согласно процедуре двойной подачи документов практически одновременно с Биржей и задолго до того, как заявка начнёт рассматриваться в Комитете по листингу (Listing Committee). Поэтому, нет необходимости привлекать SFC к процессу подачи заявки на листинг раньше, чем это уже установлено.

    В частности мы обеспокоены тем, что право принимать решения по вопросам политики имеет Комитет по политике листинга (Listing Policy Committee, LPC), в состав которого не входят члены Комитета по листингу (Listing Committee), имеющие практический опыт в этих вопросах. Кроме того, согласно предложенным Изменениям, решения LPC не будут публичными. Следовательно, будет меньше прозрачности относительно инициатив, предлагаемых LPC. Кроме того, для того, чтобы оставаться конкурентоспособными, биржа должна совершенствоваться. Никто из членов LPC не является инвестиционным банкиром или консультантом по корпоративным финансам, имеющими непосредственный опыт на рынке. Это может привести к тому, что LPC не сможет предложить никаких новаторских стратегий, которые необходимы, чтобы идти в ногу с постоянно меняющимся рынком.

  2. Заявки на листинг для новых эмитентов

    Предполагается, что решения по заявкам на листинг, включающие вопросы регулирования и интерпретации Правил листинга, будут рассматриваться Комитетом по регулированию листинга (Listing Regulatory Committee, LRC), а не Комитетом по листингу (Listing Committee), который теперь будет принимать решения в отношении заявок, не включающих в себя вопросы регулирования. Заявки на листинг, касающиеся вопросов регулирования, по определению наиболее комплексные и требуют поиска сложных решений. Мы считаем, что наиболее целесообразно, если решения будут приниматься опытными членами Комитета по листингу (Listing Committee). В этом случае роль Комитета по листингу (Listing Committee) сводится к комментированию, и эти комментарии будут ретранслироваться в Комитет по регулированию листинга (LRC). На практике, мы подозреваем, что реализация этого предложения будет затруднена тем фактом, что не существует механизма или процедуры, где бы члены Комитета по регулированию листинга (LRC) могли вести диалог с членами Комиссии по листингу (Listing Committee). Более того, Комитет по регулированию листинга (LRC) может не совсем точно понять позицию Комитета по листингу (Listing Committee) ввиду отсутствия предусмотренного прямого обсуждения между комитетами. Поэтому лучшим предложением было бы присутствие представителей SFC на собраниях Комитета по листингу по время слушаний заявок, включающих в себя вопросы регулирования. В настоящем ответе к Консультационному документу мы предлагаем непосредственное участие представителей SFC в собраниях Комитета по листингу (Listing Committee) без права голоса и исключительно с наблюдательной целью. Эти меры помогут предотвратить конфликт интересов со стороны SFC как независимого регулятора Биржи.

    Основным преимуществом представителей SFC, участвующих в заседаниях Комиссии по листингу является то, что такой формат представляет из себя некий форум, где вопросы будут обсуждаться всеми участниками гонконгского рынка IPO: размещёнными на Бирже компаниями, инвесторами, регулирующими органами и другими участниками рынка, включая юристов, банкиров, бухгалтеров и других экспертов. Данное предложение также позволяет представителям SFC напрямую услышать мнение директоров и спонсоров компании-эмитента, которых часто приглашают посетить собрания Комиссии по листингу.

    Главная обеспокоенность, касающаяся Предложенных Изменений в отношении кандидатов на листинг — это уменьшение роли Комитета по листингу (Listing Committee). Несмотря на то, что Комитету по листингу (Listing Committee) оставляют право давать комментарии по заявкам, затрагивающим вопросы регулирования или неоднозначного толкования Правил листинга, нет никакой гарантии, что LRC будет прислушиваться к этим комментариям. Члены комитета по листингу не имеют права голоса в LRC. Таким образом, Комитет по листингу (Listing Committee) будет иметь право принимать решения только в отношении самых простых заявок на листинг. Изменения могут в дальнейшем негативно повлиять на Комитет по листингу (Listing Committee), поскольку членство в Комитете по листингу (Listing Committee) будет представлять гораздо меньший интерес для опытных участников рынка, чем в настоящее время.

    Мы также обеспокоены тем, что Предложенные Изменения усилят полномочия SFC над допущенными к листингу компаниями, а также над компаниями, которым разрешено оставаться на Бирже. Как это предусмотрено в рамках нормативного регулирования (в соответствии с Законом о ценных бумагах и фьючерсах (Securities and Futures Ordinance) и Правилам листинга (Stock Market Listing Rules)), функция SFC — это функция независимого регулятора Биржи. Согласно Правилам листинга (Stock Market Listing Rules) полномочия SFC в отношении кандидатов на листинг базируются на определённых основаниях и ограничиваются указанным временным периодом. Изменения, однако, расширяют роль SFC до первостепенного регулятора в случае наиболее сложных и важных заявок на листинг. Это не только уменьшает роль Биржи относительно права принимать решения, но и размывает грань между ролью SFC в качестве органа, принимающего решения по заявкам на листинг, и ролью регулятора Биржи. Как уже отмечалось другими сторонами, мы считаем, что предложенные изменения в отношении роли SFC должны также учитывать возникающий фундаментальный конфликт интересов при выполнении SFC надзорных функций согласно Закону о ценных бумагах и фьючерсах (SFO).

    Мы также сомневаемся, что Предложенные Изменения позволят повысить эффективность процесса листинга, в частности для заявок, затрагивающих вопросы регулирования, рассмотрение которых вероятно займёт больше времени, так как такие заявки будут рассматриваться двумя комитетами вместо одного. Такие неэффективные действия могут также усугубляться тем фактом, что после того, как Комитет по листингу (Listing Committee) рассмотрит заявку, передаст комментарии по ней в LRC, затем компании-эмитенту и спонсору. У нас также есть сомнения относительно того, что Предложенные Изменения будут бороться с практикой обхода Правил листинга (так называемый backdoor listings). Если борьба с такой практикой является первостепенной целью Предложенных Изменений, мы предлагаем регулирующим органам сфокусироваться на более тщательном обеспечении исполнения обязательств в отношении существующих правил, процедуре делистинга, компаний, не ведущих активную деятельность и сделках обратного поглощения, ужесточить меры по предотвращению нарушений мер регулирования и ценовой манипуляции, которая наносит ущерб репутации рынка.

    Заявки на листинг больше не будут рассматриваться SFC в ходе двойной процедуры рассмотрения. Предполагается, что заявки, не затрагивающие вопросы регулирования, будут рассматриваться быстрее. Для заявок, не затрагивающих вопросы регулирования, при презентации Комитету по листингу (Listing Committee) для принятия решения может появиться «рутинность» процедуры. Однако могут быть также некоторые специфические случаи, связанные с индустрией, на которые Департамент по листингу (Listing Department) не обратит внимания, но которые требуют тщательного изучения. В процессе рационализации процедуры листинга существует риск, что будет пропущено много случаев, которые при текущей системе рассмотрения заявок подвергаются тщательной двойной проверке SFC и Биржей. В любом случае при текущем режиме проводится достаточно эффективная работа и SFC готова к шагам по увеличению эффективности, например, не рассматривая все заявки на листинг. Базируясь на Предложенных Изменениях, — это та позиция, которую SFC хотела бы принять.

    Что касается необходимости повышения эффективности процесса рассмотрения заявок на листинг в Гонконге, необходимо отметить, процесс стал более эффективным после реализации существенных изменений в процедуре подачи заявки на листинг в октябре 2013 года. Благодаря требованию завершить финальную версию проспекта (Application Proof) к моменту подачи заявки на листинг, Биржа может сфокусироваться непосредственно на деталях и специфике заявки; до таких требований к финальной версии проспекта в 2012 году Комитет по листингу рассматривал только 33%10 заявок в течение 120 дней после подачи заявки, а уже в 2014 году заявок, которые рассматриваются в течение 120 дней, стало 72%9. Участники рынка были опрошены SFC для ежегодного отчёта по регулированию листинга, где выразили своё общее удовлетворение эффективностью работы Биржи и добросовестностью процесса размещения на Бирже11. Хотя повышение эффективности и желательно, нет свидетельств, что рынок испытывает острую необходимость в повышении эффективности процедур листинга.

    Опасности при идентификации фиктивных компаний в ходе рассмотрения заявки на листинг

    По предположению некоторых СМИ одной из главных причин для предложенных реформ послужило то, что SFC намерена сократить листинг фиктивных компаний (компаний, не ведущих деятельность) и сделки обратного поглощения, которые негативно влияют на репутацию Биржи. Мы понимаем необходимость уменьшения числа фиктивных компаний, но полагаем, что Предложенные Изменения могут стать причиной снижения конкурентоспособности Биржи, так как процесс размещения ценных бумаг будет более дорогостоящим и трудным, что в свою очередь может стать причиной снижения привлекательности Гонконгской фондовой биржи.

    Как уже отмечалось выше, усиление надзора и более жёсткие методы регулирования размещённых на Бирже компаний будут способствовать соблюдению правил регулирования и препятствовать схемам обхода Правил листинга. За последние несколько лет регулирование сделок обратного поглощения было ужесточено Комитетом по листингу (Listing Committee). Принятые меры включали в себя: ужесточение регулирования сделок обратного поглощения в соответствии с Руководством 78-2014 (Guidance Letter 78-2014); новые требования для эмитентов, при которых необходимо продемонстрировать стабильность и устойчивое развитие бизнеса после размещения значительной части активов (или распределения); заявки на листинг от компаний, основными активами которых являются наличные деньги или ценные бумаги с коротким сроком погашения (cash company), и требования к таким компаниям относительно денежных вливаний в уже размещенные на Бирже компании. Эти меры рассматриваются Комитетом по листингу и отражаются в ежегодной отчётности. Мы рекомендуем усилить мониторинг слияний и отчуждений активов для размещённых на Бирже компаний с целью идентификации сделок обратного поглощения, а также проведения сделок обратного поглощения в соответствии с правилами обратного поглощения, которые требуют раскрытия информации в значительной степени схожей с проспектом для IPO, так как зачастую при помощи сделок обратного поглощения стремятся обойти требования к листингу новых компаний.

    Что качается обеспокоенности относительно не ведущих операционную деятельность компаний, лучшим решением является эффективный процесс делистинга для того, чтобы убрать не ведущие деятельность компании с рынка. Это решение является более рациональным, чем попытка выявить среди кандидатов на листинг, в частности предприятий малого и среднего бизнеса, фиктивные компании, причём на стадии подачи заявки на листинг такой процесс выявления в будущем неактивных компаний является субъективным. Учитывая чрезвычайно широкие критерии для определения фиктивных компаний 12, при попытке отсеять фиктивные компании настоящие кандидаты на листинг могут быть также отсеяны или же процесс рассмотрения их заявки займёт ещё более продолжительное время. В недавнем рекомендационном письме Биржи относительно не ведущих свою деятельность компаний13, сказано, что ужесточение отбора кандидатов на листинг может стать причиной, препятствующей листингу малых и средних предприятий, которые действительно нуждаются в инвестициях.

  3. Аспекты, касающиеся размещённых на Бирже компаний

    Наши опасения касательно кандидатов на листинг, затрагивающих вопросы регулирования и обхода правил листинга остаются такими же и для уже размещённых на Бирже компаний.

    Мы хотим ещё раз подчеркнуть жизненно важную роль, которую играют непосредственные участники рынка в Комитете по листингу (Listing Committee). Важность регулирования, основанного на практических аспектах, в Гонконге объясняется в отчёте Hay Davison, где сказано, что Гонконг должен принимать методы регулирования совместно с участниками рынка, чтобы «избежать ситуации на рынке ценных бумаг, вызванного строгим режимом регулирования, который в свою очередь может привести к чрезмерному регулированию».14 Мы согласны с точкой зрения, что «регулирование рынка и управление совместно с участниками рынка обладает большей гибкостью и быстрой адаптацией при изменениях рынка», а также с тем, что «государственное регулирование не всегда проводится в соответствии с необходимыми знаниями и опытом».15

  4. Пересмотр решений по листингу

    В соответствии с Предложенными Изменениями решения по отклонении заявки на листинг, затрагивающей вопросы регулирования, будут расматриваться Листинговым комитетом по пересмотру и регулированию (Listing Regulatory Review Committee, LRRC), состоящему из председателя и CEO Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам (SFC), неисполнительного директора SFC и трёх членов Комитета по листингу, назначенных Листинговым комитетом по назначению (Listing Nominating Committee).

    Наше беспокойство в отношении Предложенных Изменений заключается в том, что кандидат, заявка на листинг которого была отклонена, не имеет права пересмотра решения Апелляционным судом по ценным бумагам и фьючерсам (Securities and Futures Appeal Tribunal, SFAT), вместо этого решение будет пересматриваться Листинговым комитетом по пересмотру и регулированию (LRRC), имеющим структуру, которая позволяет представителям SFC пользоваться правом вето по любым вопросам. При текущем режиме право SFC обжаловать решение действует в соответствии с Правилами листинга фондового рынка (Stock Market Listing Rules), а также заявитель имеет право на пересмотр решения SFC в соответствии с Апелляционным судом по ценным бумагам и фьючерсам (SFAT).16

    Существует вероятность, что представители SFC в LRC будут блокировать спорные заявки на листинг. SFC эффективно осуществляет своё право согласно Правилам листинга фондового рынка (StockMarket Listing Rules) на рассмотрение заявки в течение установленного периода. Исходя из этого, можно оспорить тот факт, что решения Комитета по регулированию листинга (LRC) должны быть объектом пересмотра в соответствии с Апелляционным судом по ценным бумагам и фьючерсам (SFAT). Однако, согласно Предложенным Изменениям, SFC сможет обойти ограничение своих полномочий, прописанных в Правилах листинга для фондового рынка (Stock Market Listing Rules), проголосовав против одобрения заявки на листинг.

    Это, однако, будет в значительной степени несправедливо. Апелляционный суд по ценным бумагам и фьючерсам (SFAT) возглавляет судья, задачей которого убедиться, что нормативные решения, принятые SFC, разумные и справедливые. Целью такого механизма является повышение ответственности SFC17. Кандидат на листинг, который недоволен решением Апелляционного суда по ценным бумагам и фьючерсам (SFAT), имеет право на апелляцию в Апелляционном суде (Court of Appeal)18. Необходимо отметить, что кандидаты на листинг, заявки которых не затрагивают вопросы регулирования, в случае неудовлетворения решением SFC также имеют право на пересмотр заявки . Апелляционным судом по ценным бумагам и фьючерсам (SFAT). Это имеет место в случае, если SFC осуществляет свои полномочия по заявкам, не затрагивающим вопросы регулирования, в соответствии с Правилами листинга фондового рынка (Stock Market Listing Rules). Следовательно, возникает несоответствие: заявки, затрагивающие вопросы нормативное регулирования, которые вероятнее всего будут отклонены, в случае неудовлетворённого решением заявителя будут иметь меньше прав на пересмотр решения независимым органом.

    Право на пересмотр решения SFC независимым Апелляционным судом по ценным бумагам и фьючерсам (SFAT) создаёт основу баланса полномочий SFC. Проблема с предложенными Изменениями в том, что они по существу наделяют SFC полномочиями, позволяющими обходить установленное в настоящий момент законодательство в отношении заявок на листинг, и лишают кандидата на листинг права пересмотра решения SFC независимым Апелляционным судом по ценным бумагам и фьючерсам (SFAT).

    Ещё один вопрос, который не решает Консультационный документ, — это как Листинговый комитет по пересмотру и регулированию (LRRC) может быть контрольной инстанцией по пересмотру решений, если Листинговый комитет по пересмотру и регулированию (LRRC) на 50% состоит из официальных представителей SFC. Контрольная инстанция в этом случае имеет тот же состав, что и SFC. Вопрос, однако, в том, будут ли официальные представители SFC в качестве членов LRRC действительно пересматривать свои решения, и могут ли быть отменены решения SFC в таком формате.

  5. Состав и процедуры Комитета по политике листинга (Listing Policy Committee)

    Состав

    Консультационный документ представляет новые комитеты, которые совместно будут выполнять функции регулирования для SFC и Биржи. В действительности же SFC осуществляет назначения в Комитет по листингу (Listing Committee) и, следовательно, контролирует состав новых комитетов.

    SFC будет непосредственно контролировать состав половины членов Комитета по политике листинга (LPC), совет директоров SFC, двух руководителей высшего звена SFC и председателя Комитета по слияниям и поглощениям (Takeovers Panel), который назначается SFC в соответствии с секцией 8(3) закона о ценных бумагах и фьючерсах (SFO), несмотря на то, что Комитет по слияниям и поглощениям имеет право выбрать председателя согласно секции 8(6) закона о ценных бумагах и фьючерсах (SFO) в случае, если SFC не назначили председателя. Остальными четырьмя членами Комитета по политике листинга (LPC) будут главный руководитель Биржи (Chief Executive), председатель Комитета по листингу и два заместителя председателя. Остальные четыре члена Комитета по политике листинга (LPC) войдут исполнительный директор Гонконгской фондовой биржи, и председатель Листинговая Комитета и двух заместителей Председателя. На самом же деле SFC имеет право вето на назначение любого лица, так как Листинговый комитет по назначению (Listing Nominating Committee) на 50% состоит из представителей SFC.

    Процедуры

    Предполагается, что в большинство решений, для которых требуется одобрение, — это решения, касающиеся вопросов нормативного регулирования. Это может быть достигнуто в случае, если при равенстве голосов Председатель (Chairman) не будет иметь решающего голоса, тем не менее это противоречит Уставу Биржи (Articles of Association of the Exchange).

  6. Состав и процедуры Комитета по регулированию листинга (LRC)

    LRC представляет собой комитет с равным числом представителей SFC и Биржи, и будет иметь следующий состав: высший руководящий состав SFC, председатель Комитета по листингу (Listing Committee) и заместитель председателя, назначенный Листинговым комитетом по назначению (Listing Nominating Committee, LNC). Отсутствие решающего голоса в Листинговом комитете по назначению (Listing Nominating Committee) означает, что SFC имеет эффективное право вето на любое назначение Комитета по листингу (Listing Committee) и, таким образом, может эффективно блокировать кандидата при назначении в Комитет по регулированию листинга (LRC). Ни Биржа, ни Комитет по листингу (Listing Committee) не имеют такого влияния в отношении представителей SFC, входящих в состав Комитета по регулированию листинга (LRC).

    Процедуры

    Как уже упоминалось выше в отношении к Комитету по политике листинга (LPC), отсутствие решающего голоса председателя означает неопределённость, которая может возникнуть при равном числе голосов. Например, при принятии решения о пригодности к листингу неясно означает ли равенство голосов отклонение или одобрение заявки. Аналогично и в ситуации равенства голосов при нарушении Правила листинга 13.24 о недостаточном количестве операций: означает ли равенство голосов, что эмитент продолжает размещение на Бирже или же листинг будет приостановлен.

  7. Состав и процедуры Комитета по пересмотру листинга (Listing Regulatory (Review) Committee)

    Наши комментарии в отношении Комитета по регулированию листинга (LRC) и Комитета по политике листинга LPC о нехватке решающего голоса председателя также применимы и к Листинговому комитету по пересмотру и регулированию (LRRC).

  8. Состав и процедуры Дисциплинарного комитета по листингу (Listing (Disciplinary) Committee) и Комитета по пересмотру дисциплинарных решений (Listing (Disciplinary Review) Committee)

    В отношении нехватки решающего голоса председателя мы изложили свои комментарии выше, которые основываются на Уставе Биржи (Articles of the Exchange and HKEX).

  9. Другие аспекты

    Другие аспекты Предложенных Изменений, вызывающие нашу обеспокоенность, изложены ниже.

    1. Законодательные полномочия предлагаемой роли SFC

      Консультационный документ не устанавливает, каким образом предлагаемые механизмы вписываются в действующую нормативную структуру, созданную законом о ценных бумагах и фьючерсах (SFO) и Правилами листинга фондового рынка (Stock Market Listing Rules).

      Согласно Консультационному документу при определении заявки на листинг, затрагивающей нормативные требования, представители SFC в LRC будут «осуществлять полномочия [SFC] в соответствии с [секцией 6] Правил листинга»19. Право SFC возразить против заявки на листинг согласно Правилам листинга может быть осуществлено в течение 10 рабочих дней после передачи заявки на листинг или в течение 10 рабочих дней после предоставления какой-либо информации, запрошенной SFC20. Однако Предложенные Изменения позволят SFC через своих представителей в LRC возражать против заявки на листинг в любое время (то есть вне периода, предусмотренного Правилами листинга). Есть основания полагать, что это будет разрешено в соответствии с Правилами листинга, если для каждой заявки на листинг, затрагивающей нормативные требования, SFC будет повторно отправлять запросы на предоставление дальнейшей информации для того, чтобы расширить свои права и продлить срок ещё на 10 дней. Это вероятно не то, что подразумевается в Предложенных Изменениях и, скорее всего, будет неприменимо после того, как запросы на предоставление информации будут оправданы. Таким образом, можно утверждать, что поправки к правилу 6 (2) Правил листинга фондового рынка обязаны способствовать осуществлению полномочий SFC, как это предусмотрено в Предложенных Изменениях.

      Также вызывает вопросы сможет ли SFC, оставаясь независимым регулятором Биржи, представлять свои интересы через сотрудников SFC на собраниях Биржи без законодательной поправки. Предложение о том, что представители SFC должны принимать участие в собраниях Биржи, было призвано объединить роли SFC (как государственного наблюдателя) и Биржи (как проходящую контроль), в отличие от правового предназначения закона о ценных бумагах и фьючерсах (SFO).

      Отметим, что некоторые стороны указывают на конфликт Биржи как коммерческой организации. С нашей точки зрения конфликт больше предполагаемый, чем реальный, так как большинство полномочий Биржи было передано независимому Комитету по листингу (Listing Committee). Такое разделение полномочий было введено с целью «управления потенциальным конфликтом интересов и гарантии независимости функции листинга»21. Более того, Комитет по листингу состоит из 28 членов, только один из которых является представителем Биржи — это главный исполнительный директор Гонконгской фондовой Биржи.

    2. Улучшение роли Биржи как международного рынка

      Установленная роль для SFC в отношении рынка IPO в Гонконге — это «наблюдение, мониторинг и регулирование… деятельности»22 Биржи. SFC также выполняет функцию по защите инвесторов23. SFC предназначена для «поддержания статуса Гонконга как конкурентоспособного международного финансового центра», что необходимо учитывать при выполнении своих основных функций24.

      Необходимо также учесть, совместима ли функция SFC как регулятора Биржи и защитника интересов инвесторов с мерами по улучшению гонконгского рынка ценных бумаг как конкурентоспособного фондового рынка по отношению к другим мировым рынкам ценных бумаг. В то время как законодательная функция SFC заключается в защите интересов инвесторов, мы обеспокоены тем, что это может привести к тому, что Комитет по политике листинга (LPC) и Комитет по регулированию листинга (LRC) будут чрезмерно избегать любые риски при формировании политики и принятии решений, что в свою очередь может сдерживать развитие рынка и подорвать конкурентоспособность Биржи. В отказе SFC от участия в публичных консультациях по черновому проекту предложений для Биржи в отношении структуры взвешенного голосования несмотря на поддержку рынка на второй стадии консультации25 можно увидеть пример выполнения SFC функции защиты инвесторов, которое препятствует развитию рынка.

      Следовательно, мы оспариваем, что в настоящее время функционирующий Комитет по листингу с большим опытом, широкими практическими знаниями и непосредственным представлением рыночного спроса будет лучше заменить и отдать SFC право окончательного одобрения заявки.

В заключении мы считаем, что регулирующим органам необходимо пересмотреть предложенные реформы и сфокусироваться на идентификации и предотвращении практики фиктивных компаний и ценовых манипуляций путём усовершенствования методов мониторинга уже размещённых на бирже компаний и их деятельностью, такой как подозрительное установление цен «фиктивных компаний» и обратные поглощения. Сосредоточив усилия на уже выставленных на бирже компаниях и эффективной процедуре делистинга давно не ведущих операционную деятельность компаний, можно улучшить качество рынка в Гонконге в отличие от действий, изложенных Предложенных Изменениях, согласно которым процесс листинга становится ещё более сложным и дорогостоящим. Таких последствий необходимо избежать, чтобы Биржа и дальше оставалась международной площадкой для привлечения капитала.

И, наконец, мы считаем, что важно сохранить роль SFC как независимого регулятора Биржи. Первичная ответственность при рассмотрении заявок на листинг, также как и политика листинга, надлежащее усовершенствование и развитие рынка, принадлежит Бирже. SFC, с другой стороны, вместо того, чтобы брать на себя роль первостепенного регулятора по принятию решений и установлению политики, необходимо выполнять более важную функцию регулятора Биржи и защиты интереса инвесторов. Мы полагаем, что для SFC очень важно сохранять свою независимость относительно Биржи, чтобы избежать размытости линий между органом по принятию решений и регулятором. Кроме того, осуществление полномочий SFC должно контролироваться и рассматриваться Апелляционным судом по ценным бумагам и фьючерсам (Securities and Futures Appeal Tribunal) для того, чтобы поддерживать баланс, так называемую систему сдержек и противовесов, которая является неотъемлемой частью гонконгского рынка.

1The World Bank’s report “Doing Business 2016, Measuring Regulatory Quality and Efficiency”.
2Paragraph 1(b) of the Consultation Paper
3Section 24 of the Securities and Futures Ordinance
4Listing Rule 2.04.
5Paragraph 6.4 of the Memorandum of Understanding Governing Listing Matters entered into between the SFC and the Exchange.
6Paragraph 10.3 of the MOU
7Paragraph 5.1 of the MOU.
8Paragraph 1(a) of the Consultation Paper.
9SFC. “Report on the Securities and Futures Commission’s 2015 annual review of the Exchange’s performance in its regulation on listing matters”. June 2016. Paragraph 30.
100SFC. “Report on the Securities and Futures Commission’s 2013 annual review of the Exchange’s performance in its regulation of listing matters”. December 2013. Paragraph 33.
11Ibid. at Appendix A.
12HKEX. “Guidance Letter HKEX-GL68-13A”. June 2016
13Ibid.
14Hay Davison Report. May 1988.
15Ibid.
16Section 217 of the SFO
17Homepage of the Securities and Futures Appeals Tribunal at http://www.sfat.gov.hk/english/aboutus/welcome/.
18Section 229 of the SFO.
19Paragraph 18 of the Consultation.
20Rules 6(2) and 6(6) of the Stock Market Listing Rules.
21At paragraph 40 of the Consultation Paper.
22Section 5(1)(b)(i) of the SFO.
23Section 5(1)(l) of the SFO.
24Section 6(2)(a) of the SFO
25HKEX. “Consultation Conclusions to Concept Paper on Weighted Voting Rights”. June 2015. Chapter 5.

регулирование листинга на Гонконгской фондовой бирже

Консультационный документ по государственным структурам Гонконга по регулированию листинга

комментарии юристов компании Charltons к совместному консультационному документу Гонконгской фондовой биржи и Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга

предлагаемые улучшения для процедур принятия решений и государственных структур по регулированию листинга

Консультационный документ по регулированию листинга в Гонконге

Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга (SFC) консультационный документ по регулированию листинга

Гонконгская фондовая биржа Листинговый комитет по регулированию

фиктивные компании и обратные поглощения Гонконгская фондовая биржа

предложение к созданию Листингового комитета по пересмотру и регулированию Гонконгской фондовой биржи

процедура IPO в Гонконге
предлагаемые расширение возможностей Комитета по ценным бумагам и фьючерсам Гонконгской фондовой биржи
Комментарии Charltons к консультационному документу
Комментарий гонконгской юридической компании в сфере корпоративных финансов к консультационному документу Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга